這篇霍華馬克斯對證券分析第二部分的導讀我覺得價值非常高，連續讀了兩次，以下重點摘錄
一.再談投資與投機
霍華馬克斯說他第一次讀證券分析的時候看到許多像是“某些債券適合或不適合投資”的說法，他當時非常無法認同（因為他作垃圾債起家，若照葛拉漢的說法他所投的幾乎沒有任何標的可以被稱作投資）之後當他重讀時，發現誤解了葛拉漢的意思，葛拉漢沒有說某些債券不能買入，而是說不能“作為投資”買入（但可以投機目的買入）。在這篇文章中說過葛拉漢定義的投資必須滿足1.經過透測的分析2.確保本金的安全3.取得滿意的報酬，不符合這三點的都是投機，所以說以葛拉漢的定義，證券是否符合投資基礎最重要的是品質，而非預期報酬（垃圾債下檔是0，不符合上述第二點）
馬克斯認為更現代的態度應該是：如果購買時有全面了解且價格夠低，任何資產都可以成為好的投資。我們很難想到有什麼是不能投資的
PS.說個題外話，這讓我想到<如何閱讀一本書>特別花了一大段篇幅在討論“字意”，一個字有時會有很多解釋，我們在閱讀時要搞清楚作者對這個字的定義到底是什麼，不然我們和作者的認知水平會不同。當時讀到這段還覺得這樣好麻煩，現在終於有點理解了～
二.橡樹資本的債券投資方式與葛拉漢提倡的方式相似
1.我們的方法是奠基於對所有非不良債券投資所包含之不對稱性的瞭解上。成功的關鍵在於避免失敗，而不是尋求成功
葛拉漢：債券是一種報酬有限的投資。因為考慮的重點是避免損失，所以選擇債券是排除的過程，而非尋找或接納某隻債券
—>債券投資是減法的藝術
2.我們主要在B級債券能夠產生穩健殖利率以及違約風險有限的那段殖利率曲線上進行操作。對我們而言，評等較高的債券並沒有足夠的殖利率，而評等較低的債券則存在太多不確定性
葛拉漢：較可靠的挑選程序應該從最低的安全標準開始，所有挑選的債券都應符合這個最低標準。其餘未能滿足這個最低安全標準的債券不管殖利率多高、前景多好...都應排除。本質上，選擇債券時應從明確的最低標準向上搜尋，而不應從所謂理想但又難以接受的最高保障開始，然後漫不經心地向下搜尋。
3.擁有極穩定現金流的公司，可以承受較高的槓桿以及較重的還本付息;槓桿有限且還本付息低的公司，可以在現金流大幅波動中生存下來
葛拉漢：有些時候股價下跌不是因為財務結構不穩定，也不是投資者錯估安全邊際。很多時候是企業盈餘能力突然消失，令人質疑是否能繼續生存
—>有多穩定的現金流才開多大的槓桿，現金流是企業的氧氣
4.對個別債券的分析要採用各種方式。我們關心的是產業、公司的持久性、管理能力、利息保障、資本結構、流動性的其他來源、清算價值及契約
葛拉漢
關於公司持久性：過去經驗，具領導地位或至少規模龐大的公司，相較於鐵路公司或公用事業能提供更有效的保障
關於利息保障：投資者習慣視盈餘與利息費用的比率（利息保障倍數）為測試企業安全性最高的指標
關於資本結構：如果公司債務的比例過大，即使規模龐大的公司也會是最弱的公司
5.“買進持有”策略與專業投資人的責任不一致，而且投資組合中每一位債券發行人的信用度必須至少每季檢討一次
葛拉漢：必須定期檢討或管理所持證券，一言以蔽之：沒有永久性投資
—>存股也要每季檢討且比較有無更好機會，而不是買進就放著不管
6.不要根據利率預測來捕捉市場時機。相反的，我們致力於“了解可知的事物”，這只有努力了解產業、公司及證券才能實現
葛拉漢：如果能預測債券市場走勢，也應可以預測股票走勢...
—>我今年犯的最大錯誤就是做了預測市場走勢的交易（年度檢討時再分享）
7.儘管我們付出了最大的努力，但投資組合中仍會出現違約，不管是由於未能進行信貸分析，還是由於運氣不佳。為了使承擔風險所獲得的收益經常能超過違約所帶來的損失，各種債券的持有量必須夠小，以使單一債券的違約不會吞噬投資組合資本的大部分金額...你不應投資於高收益債，除非你做到徹底地分散
葛拉漢：需要廣泛分散風險，盡量將運氣的影響降到最低，讓機率定律能發揮最大的作用
8.看法分歧：對發行債券公司未來的展望做出判斷
橡樹：我們認為固定收益領域中信貸風險的有效承擔，取決於對公司償債能力的成功評價。對於財務報表的廣泛分析，幾乎不及對於公司展望做出有技巧的判斷來得重要。然而以前普遍認為投資債券和評估未來在根本上是對立的，謹慎的債券投資必須基於過去的資料產生可靠推測，而不是對未來事件的投機猜測。但橡樹認為信貸風險是預期性的，因此只有對未來有技巧地做出判斷，才可以明智地承受巨大的信貸風險。如今投資者大多已了解到前瞻性分析可以有利地運用於所有投資類別
結語：讀大師的文章真是受益良多啊～
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