這本書是價值投資人必須念的書，告訴我們基本面研究可以領先市場好幾年
本書主角有三對人馬，我主要介紹兩位：職涯一開始就進入次貸領域的 Steve Eisman、始終獨自一人的 Michael Barry
1991 年 Steve Eisman 負責研究 Acmes Financial，這是一家次貸公司。Eisman 無意間進了一個正在蓬勃發展的產業，然後他做到這個產業的前二強。次貸的出現是為了因應收入不平等的日益擴大，次貸業者的初衷是幫助消費者擺脫高昂的信用卡利率，換成較低的抵押利率，這個立意良善，至少一開始是這樣。直到 1997 年 Eisman 發現整個次貸業因詭異的會計認列方法，具備龐氏騙局的特質，所以寫了一篇報告揭露。後來亞洲金融風暴發生，次貸業者得不到資金，迅速集體破產
2005 Eisman 的團隊發現次貸產業的危險。這個發現完全可以歸因於他們過去在這個產業有過很長時間的累積，所以對異常的數字會有特別的 sense。1990 年代，300 億的生意對次貸業者來說已經是大豐收。2000 年這個數字成長到 1300 億，2005 年次貸產業規模膨漲到 6250 億。另外因為長時間的累積，Eisman 的團隊知道當時華爾街的次貸業者，都是造成 1990 年代市場崩解的原班人馬。Eisman 說：我最早接觸次貸，比任何人都還早經歷過最糟的情況...我從過去的經驗學到，華爾街根本不在意他們賣的東西是什麼鬼
Steve Eisman 這個例子告訴我持續累積的作用。再舉一個例子，因為想知道巴菲特有沒有提前看出次貸問題，所以過去幾個月陸續聽了 2006-2009 的股東會問答。在 2007 股東會上有個關於次貸的提問，巴菲特回答說：我看見次貸公司過去幾年承作的貸款，有很高比例允許貸款者繳很低的利率（當然少繳的利率會加回貸款的本金上，所以之後貸款者還是要繳比較高的本息），我覺得這是很愚蠢的借貸，因為第一年只能繳 20-30% 利息的借款者，非常不可能在未來幾年繳 110%。會有這種愚蠢的借貸行為是因為這些人是在賭未來房價會持續走高，所以到底能不能付出利息不是他們考慮的重點。房價只要一不上升，就會有異常多的供給進入市場，就很像過去 6-7 年前在組合屋發生的事件一樣（巴菲特這邊說的組合屋事件應該就是上面 Steve Eisman 戳破的同一件事）
巴菲特 2003 買了 Clayton Homes，當時 Kevin Clayton 說：巴菲特是我看過最懂這個產業的人，我們第一次談話時他就把這個產業當時遇到的困境用一個句子說出來。因為巴菲特懂次貸過去發生過什麼事，所以這次他也看得比較清楚（雖然他還是低估次貸造成的連鎖危機，但那是不同層次的問題）
Michael Barry 完全是局外人。Michael Lewis 是這樣描述的：每種抵押債券都有一大疊枯燥的公開說明書，厚達 130 頁...如果你讀那些公開說明書的附屬細則，會發現每檔債券都是獨立的小公司。Barry 從 2004 到 2005 年初掃讀了數百份說明書，細讀了數十份...Barry 相信除了寫這些說明書的律師，應該只有他會詳讀這些東西
Barry 想要做空抵押貸款，但卻發現他辦不到，只能選擇買或不買這些債券，次貸市場基本上不給人看空的空間。讀到這段我寫下：這是無效率之所以長久的原因之ㄧ
這裡介紹一下 Michael Barry，職業是醫生，因為他覺得醫學系很好唸...。剛開始投資時 Barry 花了很多時間研究巴菲特，他說巴菲特交給他的啟示：想以驚人之姿成功，必須有驚人的獨特性。所以他說：如果你想成為傑出的投資人，就必須找到適合自己的投資方式...我在某個時點發現巴菲特雖然有充分優勢師法葛拉漢，但他並沒有仿效葛拉漢，而是走出自己的路
Barry 的學習之路從網路開始，先加入討論板，等到他無法從中學到東西後就開了自己的部落格，貼出自己的股市交易想法，追蹤他的 blog 的人越來越多。之後 Barry 有了自己開基金的想法，他寫了一份備忘錄，吸引親屬以外的人加入投資（我覺得這是導致 Barry 之後很痛苦的原因，下述）然後他接到 Gotham Capital 的電話（沒錯，就是 Joel Greenblatt 的公司) Gotham Capital 的員工告訴 Barry，因為他的想法 Gotham 已經獲利很長一段時間。Joel Greenblatt 親自打電話給 Barry，後來以 100 萬買下 Barry 公司 25% 股權。暨 Joel Greenblatt 之後，Jack Byrne（GEICO 的 CEO) 也打來說要投資。讀到這邊我再次確認，透過自己的平台慢慢經營，只要有能力，市場會找到你
下圖是 Barry 的績效，年化接近 30%，而同期指數基本上為 0
這績效怎麼辦到的?
依據 Lewis 的描述，Barry 不用槓桿、避免放空。他就是買普通股，坐在房間研讀財報而已。Barry 也會去找法院判決、成交、政府法規變革等可能改變公司價值的資料...他知道自己站在市場邊緣，必須找出非正統的投資才有利，那通常是指找出大家還不清楚的罕見情況...Lewis 描述 Barry 某筆投資，看得出來 Barry 也做過類似 Activist 的事
Barry 之所以找到次貸這個投資機會，是因為他發現網路泡沫破掉後，聖荷西（泡沫中心）的房價仍持續上漲。他深入研究建商，接著研究承保房貸的公司。靠著獨立研究，他成為放空次貸的第一人
Steve Eisman 和 Michael Barry 這次放空有什麼不同？
太細節的操作不談，我主要比較的是他們兩個對市場的反應。Steve Eisman 花很多時間去思考交易對手，為什麼他們敢跟他對賭，是不是華爾街知道什麼他不知道的事情。Steve Eisman 找了很多人：投行交易員、信評機構的人聊，試著找出他是不是哪邊犯了錯，詳細的做了一輪 DD。Barry 則沒有花太多時間擔心投資銀行家為什麼願意跟他對賭，他比較擔心萬一別人跟著學，機會就消失了。Barry 可以輕易相信自己是對的，別人都是錯的。這完全就是 Barry 的性格，而這性格來自他有亞斯伯格症，一直以來他都與周遭的環境很疏離
我比較傾向 Eisman 的做法，他跟蒙格的思維很像：要擁有一個觀點前，必須證明你比反對這個觀點的人更清楚他的論點。Barry 天生有那種性格，一般人很難學得來
後來 Barry 想要加大投資，所以他跟投資人說明自己正在做什麼，這一步走錯了。投資人開始質疑 Barry，一個擅長個股分析的人幹嘛跑去放空房地產...不知不覺中 Barry 開始跟他的投資人辯論，他說：我討厭和投資人討論想法，因為這樣我就必須捍衛自己的想法，那會影響你的思考流程...早期大家投資我的基金是看上我的投資報告，不知為什麼他們投資了以後就不再讀那些報告
這是很值得思考的一點。巴菲特當時明確規定：我一年只跟你們報告一次，股東會那天你們可以發問，但中間都不要來煩我，另外我也不會說我進行了哪些買賣
因為投資人的不信任，Barry 變得很沮喪，而且很多初始投資人都想抽回資金。雖然最後 Barry 賺到了大錢，但他沮喪到關掉他的基金，因為他沒有賺到信任。信任這件事真的很難，所以選擇投資人就變得很重要。一開始 Joel Greenblatt、Jack Byrne 提供 Barry 資金，但他們都是很有想法的投資人，當 Barry 開始做跟之前“不太一樣”的投資時，中間可能就會有摩擦出現
最後回頭講一下次貸。之所以華爾街創造出結構型融資這個新產業的原因之一是因為傳統事業的利潤越來越少。股票經紀和其他傳統債券經紀業務在網路競爭下，利潤受壓縮。這就回到大掠奪提過金融成為產業之後開始有了自己的獲利目標。文末 Michael Lewis 找當時所羅門的老闆古弗蘭見面，質疑他怎麼會做出讓所羅門上市的這個決定（所羅門是第一間上市的華爾街合夥事業）Lewis 認為如果維持合夥事業的狀態，就不會有次貸危機發生
我自己理解的過程是這樣：銀行（投行）上市—>有獲利目標—>受到競爭—>創新（衍生性）。這個過程沒有錯，錯在激勵機制。當交易員發現可以透過無中生有創造出一堆衍生性商品，而又可以透過一些操作快速把這個商品賣掉，交易員自然就會大量做這種生意（因為他們做越多，抽的錢越多）這中間就出現了道德風險，因為交易員不是這些華爾街公司的所有人，公司垮了他們還是可以領分紅走人，所以做這些交易時不會多想
蒙格說：告訴我激勵機制，我就可以告訴你結果
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