前幾天讀完 <投資奇才曼格>，繁體版已絕版、簡體版是 <巴菲特幕後智囊：查理·芒格傳>，這次是我第二次讀。會想複習是之前有次演講 Pabrai 提到他在複習這本，當時我有點驚訝，因為記得第一次讀的時候印象中普普，就是關於蒙格的故事
這次讀的過程中注意到了蒙格和巴菲特以前的合夥人 Rick Guerin，搜了一下，看到 Base Hit Investing 的這篇文章，寫得很不錯（有機會再來討論），透過這篇文章又連到了 Pabrai 2017 6 月在 UCI 的演講（影片連結）（奇怪，之前瘋狂看 pabrai 的時候怎麼沒看過這個影片orz）這場演講的主題就是從 <投資奇才曼格> 裡衍生出來的，我才知道，啊原來他複習是在研究這些東西
下面我就重新把 Pabrai 的演講，透過我自己的理解說明一次
這場演講的主題 Pabrai 定調在研究巴菲特蒙格 1940-1970 的投資（他說在之前的演講是分享可樂的案例）這次他的研究從藍籌點券 (Blue Chip Stamps) 這家公司開始。一開始的點券業是由 S&H Green Stamps 為大宗。點券就是像 7-11 的集點或全聯的集點那樣，多少錢給一點，集的點之後可以換東西。但這家公司有個規定，就是每一地區只有一種零售商（傳統零售店、加油站、藥妝店...) 才能提供（想像成 7-11 用了 S&H Green Stamps 的點券，全家就不能用）因為這項規定，其他的零售商就怒了，後來九家比較大的零售商一起合資於 1956 成立了 Blue Chip Stamps。但再後來更小一點的零售商也怒了（因為 Blue Chip Stamps 做得很好但小零售商沒有所有權）吿 Blue Chip Stamps 反托拉斯，所以 1967 年 Blue Chip Stamps 釋股後就在 OTC 市場公開交易，蒙格和 Rick Guerin 看到了這個交易案，告訴了巴菲特（因為那時巴菲特就很懂浮存金），研究後他們都覺得這筆投資不錯
這筆投資好在哪？
好在很多人把點券拿回去之後就忘了或是丟了，但這些點券都是藍籌的客戶跟藍籌購買，履約的時候再由藍籌兌換，所以藍籌有一筆可以說是永久的浮存金。Pabrai 自己估說大概每次發出去的點券都有 5% 是不可能履約的，到最後整個藍籌的資產負債表上有大概 50-60% 的永久浮存金。格林、蒙格、巴菲特就是看到了這個浮存金
下圖是 Pabrai 在演講中提供的數據。可以看到 1970 年以後 Blue Chip Stamps 的營收大幅下降，但浮存金卻保持在一定的水位
Pabrai 說三人集團在 1967 年買進的時候 Blue Chip Stamps 的帳面價值大概 50M，市值 40M，浮存金大概 100M，其中的永久浮存金估計 50-60M。所以總體來說花 40 塊可以買到 100 塊的資金。但策略只有一個，就是一定要控制整間公司，因為只有控制整間公司才能控制浮存金。三人組控制 Blue Chip Stamps 的架構很複雜（好像是雪球裡有一張我看了頭很痛的架構圖，有點像之前看遠東集團的架構...但後來這樣的架構也惹上 SEC 的調查，巴菲特和蒙格差點過不了關），我簡化說明一下
巴菲特、蒙格、Gottesman 先成立多元零售(下圖一），成立的時候是舉債成立（下圖二）巴菲特實質控制 Blue Chip Stamps（下圖三）以及 Blue Chip Stamps 的股東組成（下圖四）
看這些架構只是有趣，目前用處不大。Pabrai 演講的重點要來了，拿到了 100M 的浮存金後，Blue Chip Stamps 每幾年就做一次重大的交易。首先是 1972 年花了 25M 併購喜事糖果，1973 年也花了 25M 買 Wesco。要記得 Blue Chip Stamps 的 100M 浮存金裡面有 50-60M 是永久的，代表拿下這兩家公司並沒有花到三人集團的錢！之後是 1977 花 35.5M 買水牛城晚報，這筆交易就比較波折，前幾年虧慘了，但贏得報業戰爭之後開始大賺（一年就賺 40M)，最後是 1988 年花 72M 買房地美，房地美當初依法只有儲貸機構才可以買（Wesco 旗下就有一家儲貸機構）Pabrai 統計 1973 買的 Wesco 到 2011 值 27E （100倍），1988 買的房地美到 2000 年值 14E（20倍），中間發了 6E 股息
Pabrai 這次的研究結論是這幾個字：Few Bets. Big Bets. Infrequent Bets. 交易次數低，但每次都是全壘打。Pabrai 說為什麼他要拿這個當講題，因為他常常做不到，所以拿出來提醒自己，那我也就以這篇簡單記錄提醒自己
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