Capital Returns:鱈魚的故事－阿堯投資筆記

上週看完 Capital Returns，接連看到兩位尊敬的前輩推薦，迫不及待趕快讀它（有簡中版，但我等不及了，直接嗑原文）這是 Marathon 資產管理給投資人的信的整理，主要也是講 cycle 但我覺得比 Howard Marks 的新書精彩很多，原因是他們討論得更具體，以很多他們追蹤好幾十年的產業發展狀況為例（節錄很多追蹤幾十年的公司的訪談筆記）

今天先講其中一篇很有趣的，關於鱈魚產業的興衰（之後有時間再整理其他心得）

2004 年 Charles Ellis 出了 Capital: The Story of Long-Term Investment Excellence 這本書，Marathon 他們打趣的說這本書應該是當年夏天很多優秀的投資人的假期閱讀書，但他們會推薦另一本與投資沒關係的書- Cod (有簡中版，一條改變世界的魚：鱈魚往事）

昨天快速讀完這本書，主軸就是講鱈魚產業的興衰，後半段討論環境保護等議題，還附帶講了很大篇幅的鱈魚食譜，算是一本歷史+保育＋美食書。但 Marathon 說如果用 Capital Cycle 的角度去讀它，會非常有趣

鱈魚富含高蛋白、低油酯、肉跟骨頭很容易分離、脫水後仍可以保留 80% 的蛋白質、整條魚皆可利用（在冰島會把鱈魚內臟當肥料），所以鱈魚的價值很高。更有趣的是，鱈魚很好撈，他們看到什麼都想吃、上鉤後也幾乎不怎麼掙脫

16 世紀早期，鱈魚很珍貴，葡萄牙的漁夫會冒險航行到紐芬蘭（我看這本書的時候開了好多地圖，增加不少地理知識XD)，雖然風險很高，但回報也很高。到了 16 世紀中期，歐洲超過 60% 的食用魚類都是鱈魚，這個比例大概維持了兩個世紀

因為鱈魚要進行長時間的運行（從加拿大到歐洲）所以使用了風乾、醃製等技術。這需要比較大的場地進行，在船上是行不通的，所以得到岸上。有大塊石頭可供曬魚、又接近捕撈地點的漁港就發展起來-紐芬蘭、新英格蘭、冰島，這些地方和漁民分享了大部分鱈魚產業的利潤

有這些地方曬魚+歐洲人愛吃鱈魚+海上有很多好撈的鱈魚，吸引一群沒有資本、沒有技能的人投入進來，賺到了財富

但這些漁港並沒有享受多少榮景，因為他們太小了，比較大的漁船無法停靠，所以利潤中心轉移到新英格蘭的波士頓，之後 18 世紀發展出三角貿易，由鱈魚驅動。波士頓的醃製鱈魚送到歐洲，非洲的奴隸到加勒比換糖，糖到波士頓釀酒

這個循環直到技術趕上才打破。改變鱈魚業（應該說整個漁業？）有三大關鍵技術：冷凍、蒸氣拖網漁船、聲納。有冷凍技術就不用曬鱈魚的地方，也不用鹽，吃新鮮的鱈魚就好，波士頓碼頭的地位下降。蒸氣拖網漁船的競爭力比傳統漁船大很多，但有個缺點就是需要大資本投資，所以雖然小漁民沒辦法競逐，但大漁民卻也會陷入囚徒困境，因為錢是跟銀行借的，所以要盡可能補更多的鱈魚，但是海中的鱈魚就只有這麼多...導致後來幾次的鱈魚戰爭，幾次的鱈魚戰爭也是我們今天會有 200 海哩經濟海域的原因（看來真的是改變世界的一條魚）第三個聲納讓漁民的專業知識變得無用處，也更方便捕撈更多魚

經過大概 150 年的發展，整個鱈魚產業的利潤中心從港口、漁民，到冷凍技術產生時的冷凍商，到最後移動到了消費者身上。科技的進步導致這個利潤中心的轉移

整個故事大概是這樣，回到投資

Marathon 說上述的原因使得他們在投資的時候不只是專注在公司的獲利能力（不是波士頓港口夠大就可以）更多的是獲利的持續性（為什麼這個港口一定要在波士頓？）一個投資人要持股越長時間，他越需要關注持續性

這篇我讀了幾遍，想得比較多的是科技和護城河

在一場地理與運氣交織的發展史討論了地理決定發展。最近跟前輩請教看法，這個理論有個弱點就是它太大，應該說樣本太小。有沒有一個理論適合更多的樣本、更多時間區段？

目前還沒有一個清楚的答案，但科技的發展是我之後會納進來關注的點。鱈魚產業的興衰，科技在裡頭的影響力很大，紐芬蘭到波士頓的交替，算是地理驅動，但波士頓的沒落就算是科技驅動。這幾天在讀的另一本書：集裝箱改變世界，也是同樣的邏輯。紐約港適合原來的勞力裝卸貨物，但是集裝箱的出現，這個科技需要的基礎設施不一樣，紐約港也就被取代掉了